这本质上反应的是市场对媒体商业模式的不认同。

为什么媒体不是一门好生意?

从商业模式角度而言，媒体有着两大先天不足：

第一点、大多数媒体主要的营收来源都是广告业务，而这一业务的天花板很明显。因为广告于内容而言必须是“金子里面的沙子”，不能是“沙子里面的金子”，如果广告过多势必影响用户的体验，因此一个媒体能承载的广告及能依赖广告业务获得的营收其实是有限的。这一点很难被注重增长预期的资本市场看好。

第二点、媒体发展的边际成本问题非常明显。你要出门说“媒体不是门好生意”，做新媒体尤其是自媒体的人绝对不会同意，一个人、一台电脑、码码字就能挣可观的广告费，模式轻、毛利高，天下哪还有这么好的生意。不错，起初这可能是门好生意，但伴随着成长它的利润率和投入产出比一定是在大幅下降。广告多了，你得专门雇人对接吧，广告多了内容不同步增加也不行，你还得雇人写文吧，文章和广告都有了，公号的发布位不足了呀，你得花钱打造自己的App吧，甚至还得打造门户网站……走到最后，新媒体和媒体其实并无二致，用一首歌来形容就是《长大后我就成了你》。

如果媒体想要摆脱模式上的缺陷，理论上需要满足三点：1、摆脱对广告业务的依赖;2、新的核心业务要有足够高的天花板;3、新的核心业务要有足够好的增长性。

很多媒体也深知这一点，并且做了很多尝试，其中以总想着“让一部分人先看见未来”的36Kr最具代表性。

36Kr飞轮：以内容获客，以服务变现，以数据反哺

36Kr如今的商业模式是一个闭环，由三个部分构成：

首先通过优质的内容进行低成本获客;

然后通过线上广告、企业增值服务(线下活动、创新咨询、整合营销)、用户订阅(个人订阅、机构投资者订阅、企业订阅)等服务进行商业变现;

同时在进行服务的过程中，36Kr积累了大量企业数据库，这些数据库一方面能进一步自我强化其企业服务的能力，同时也可以反哺优质内容的产出，最后这些内容又会引入新的客户……

我们来看看这个闭环具体是怎么实现的：

a、以内容获客

前几日去调研的时候，36KrCEO大老师非常自豪的说：“36Kr没有在获客上花过一分钱。”在流量成本高企的当下，这就是36Kr相较于其他服务提供商的显著优势。

据2019年三季报，在截至2019年9月30日的12个月期间里，36Kr自营平台和主要第三方平台的全网平均月访问量达到了3.895亿次。这得益于36Kr的内容创造力，36Kr永远的核心基础。

仅在2018年一年，36氪累计发布超过10.8万篇优质内容：

庞大的发文量+远远超过行业平均水平的原创率(50%左右)，两者共同缔造了36Kr在内容领域的护城河，用户粘性和品牌美誉度也因此提升，对后续业务最直接的好处就是获客成本的降低和客单价的提升。

b、以服务变现

2019年上半年，36氪企业增值服务收入占总收入比为50%，而线上广告收入占比从2018年末的58%下降到了39%，企业增值服务收入首次超过线上广告费用成为36氪营收主要来源。36Kr也是自此开始真正坐实了新经济服务提供商的定位。

36Kr主要为企业提供哪些增值服务呢?

首先是线下活动，以WISE会议为例，中国最大、最有影响力的年度新经济峰会之一。

今年11月26-27日，36氪举办了第七届WISE新经济之王大会，包括成都市人民政府副市长刘筱柳、香港交易所董事总经理兼环球上市服务部主管鲍海洁、纳斯达克交易所全球资本市场主管兼亚太区主席Robert H. McCooey, Jr、万通集团创始人冯仑、今日头条CEO朱文佳，搜狗公司CEO王小川等来自地方政府、监管机构、投资机构、TMT巨头和创业企业的嘉宾分享了对新经济探索的经验和对未来发展趋势的预判，两天活动共开设14个会场，参会人数超过2万。

然后是整合营销业务，2018年，36Kr曾为李宁提供整合营销服务，推广其最新款跑鞋。

具体来说，36Kr有其独有的品牌调性，很多客户希望通过和36Kr的合作来突出其品牌的科技感和未来感，传递这样的品牌内涵。因此在和36Kr的沟通过程中，36Kr建议李宁制作一个纪录片式的商业广告，着重于设计师的经验和这个模型是如何创造的，包括李宁这款产品背后的设计和生产全过程，着重表达在产品和技术上的投入，尤其是重点展现李宁在“轻薄”这件事上的科技投入，然后36氪有选择地在各种社交媒体和视频平台上发布广告，受到一致的好评，对于李宁整体品牌的塑造，尤其是科技内涵的提升，发挥了很好的效果。

此外还有咨询服务，36Kr依托创业企业数据库、社群资源以及对产业的深入观察，为面临创新压力的大型企业、快速成长的创业企业、投资机构、地方政府提供“咨询服务包”，具体形式包括行业研究报告、竞品分析报告、用户调研报告等各种报告，具体来说，36Kr针对大型企业内部的创新需求，为其寻找外部的初创项目，将大公司的落地场景与最前沿的技术做对接，加速大企业的创新步伐。36Kr利用其在初创企业端的数据库和网络资源，帮助客户实现了技术与信息的对接与流动。

c、以数据反哺

最近看了邱国鹭的一篇文章，里面说到投资要投success begets more success(成功导致更大的成功)的企业，他当时说的是先发优势，不过我觉得对这种闭环也挺适用。

36氪积累了超过80万家的企业库资源，深入服务过的客户有数千家，截至2018年12月31日，全球财富100强企业中有23家是36氪的客户，中国100强新经济公司中有59家是36氪的客户，中国200强投资机构中有46家是36氪的客户。

拥有优质的客户才能收集到优质的数据，有了优质的数据又能产出优质的内容，优质的内容又能吸引来优质的客户……

这就像一个飞轮，只要转起来就不会轻易停下来。

36Kr蛛网：以社群增强客户粘性

事实上在进行新经济服务的同时，36Kr所产生的不仅是强大的数据分析能力(Strong data analytics capabilities)，还有充满生机和自我强化的新经济社群(Vibrant and self-reinforcing New Economy-focused community)

招股书显示，面向初创企业、TMT巨头、传统企业、机构投资者、地方政府、个人用户六大新经济社群，36氪通过拓展业务模式、提供定制化服务，促进社群间的连接和融合，加速信息、资金、人才、商业机会四大要素的充分流动，推进新经济快速、稳健、可持续地向前发展。

比如去年8月，36Kr就曾携手阿里巴巴，启动了阿里AI赛道明星班，到如今，三期明星班共聚集了100个AI明星项目，这些参与者与中国最顶级的科技公司合作，与数十位行业大咖、数百位投资大佬当面交流，更重要的是这个活动提供了一个帮助创业企业业务直接融入阿里生态打磨的机会。一个数据是，在过去两期学员里，超过50%的学员在课程期间获得融资，学员公司总估值由258亿增长到512亿。

一根蛛丝极其脆弱，但当很多根蛛丝结成了网，便可以网住飞虫。于36Kr而言，社群存在的最大好处就是大大提高了客户粘性。

根据财报，2019年Q3整体客单价下降了10%(主要是公司尝试降低门槛接纳了更多小企业)，然而复购客户的客单价却增长了40%，复购率也高达78%，由此可见一斑。

36Kr看起来已经精巧地走完了媒体转型之路，然而事实如何，还得看看是否满足我之前说的那三点：

已摆脱对线上广告业务的依赖

先来看看第一点，是否摆脱了对广告业务的依赖。

36氪上市主体的业务主要分为三大模块，线上广告、企业增值服务以及用户订阅。

2019年上半年，36氪企业增值服务费用方面的收入为1.01亿元，占到总收入的50%，而线上广告收入为7948万元，从2018年末的58%下降到了39%，企业增值服务收入超过线上广告费用成为36氪营收主要来源。

根据近期发布的三季报，线上广告类收入占比略有提升至40.1%，企业增值服务类收入占比49.6%，订阅服务类收入占比10.3%。

观察下图可以知道，19年Q3广告类收入占比有所回升主要是因为广告行业受季节性因素的影响。(一方面是翘尾效应;另一方面大多数广告走的是年框合同，过期作废;以及对消费品、房地产还有汽车行业的客户而言，需要密集投放的日期往往都在下半年，比如双十一、双十二、金九银十等等)。

总体来说，自2018年下半年来，36Kr的在线广告收入占比呈现一个持续下降趋势，并有望稳定在一个行业内较低水平。

高天花板：商业服务市场规模巨大

再来看看第二点，新的核心业务要有足够高的天花板。

先来看看市场规模，根据CIC报告，中国以新经济为重点的商业服务市场规模从2014年的70亿美元大幅增长至2018年的202亿美元，复合年增长率约为30.3%，预计到2018年将以约22.5%的复合年增长率增长，到2023年将达到556亿美元。这一市场的快速增长为以新经济为重点的商业服务提供商提供了众多机遇。

市场规模足够大是前提，但光规模大还不够，还得看具体业务，比如像广告业务会受到广告位的限制，但广告位又很有限，这种时候天花板也很低。而企业增值服务业务的上限主要受客户资源的影响，而这恰恰是36Kr最丰厚的资源。

据官方数据，截至2018年12月31日，36Kr坐拥80万余家企业库资源，全球财富100强企业中有23家是36氪的客户中国100强新经济公司中有59家是36氪的客户，中国200强投资机构中有46家是36氪的客户;2017年至今上市的新经济领域的中概股中，有70%的公司是36Kr的客户。

持续增长性：企业增值服务具备线性增长能力

然后来看看第三点，新的核心业务要有足够好的增长性。

这种增长性至少得是线性的，而不能像广告业务一样边际效应递减。

36Kr的企业增值服务分为：线下活动、咨询服务和整合营销三大类，线下活动毛利率在60%-65%，咨询服务毛利率在60%左右，两者皆远高于行业平均水准，最大的原因是无需获客成本。活动的成本主要在场地费和执行费，咨询的主要成本也主要在人力成本，两者的投入和产出都呈线性关系。此外整合营销毛利率在20%-25%，与行业平均水平相近，这一业务由于涉及方案设计，伴随着整合营销方案的标准化和多样化，这一块的增长甚至会超线性。

接下来，我们来看看今年以来36Kr企业增值服务业务的增长情况。

据三季报：2019财年前三季度线上广告类收入为人民币1.34亿元，较去年同期增长30.1%;企业增值服务类收入为人民币1.65亿元,较去年同期增长337.4%;订阅服务类收入为人民币3420万元，较去年同期增长139%。企业增值服务无疑是发展最快的一项。

从对总营收增长贡献率角度来看，2018年，增值服务对总营收增长的贡献度仅为32%左右，2019年H1，增值服务对总营收增长的贡献率达65%左右，第三季度，这一数值更是达到了88%，企业增值服务毫无疑问已经成为了36Kr业绩增长的核心引擎。

看到这里有人会质疑，既然企业增值服务发展的如此迅速，为何36Kr第三季度竟然净亏损了1236万元。事实上，这主要是按照GAAP会计准则的要求，将对于发放期权的行为记录为亏损项目，并不是业务亏损导致。

这样的事件在美股并不少见，比如趣头条2018年Q3财报中总务和行政支出为7.416亿元，远超去年同期的680万元，主要是因为有7亿多元的股权奖励支出被计入其中，趣头条当季净亏损超过10亿元。

在Non-GAAP会计准则下，剔除非经营性损益后，36氪第三季度净利为1340万元(约美元190万元)，较上年同期的1100万元增长22%。

优秀的商业模式也需要经历足够的时间方能被市场认可，三季报营收向好，市场依然报之以下跌，第四季度的业绩受前弱后强的季节性因素影响会更加明显，不知道到时候市场是否会做出积极反应。

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